2023 年伯克希尔·哈撒韦股东大会文字记录（第二部分）

第二部分

巴菲特：贝琪，该你了。

【资料图】

贝琪：这个问题来自 Tom Seymour。他说：“最近，《金融时报》(Financial Times) 采访了查理，并发表了一篇文章。文章的开头说：‘查理·芒格警告说，随着地产价格下跌，美国银行业的坏账增加，美国的商业地产可能正在酝酿一场风暴。’

请查理展开讲一讲，美国的商业地产现状如何？出现风暴的话，损失可能有多大？哪些行业或地区受到的影响最大？”

另外，还有一位股东，也提了类似的问题，他想知道，伯克希尔是否可能借此机会进军商业地产领域。

芒格：伯克希尔很少投资商业地产。从税收的角度考虑，个人投资者投资商业地产比较合适，伯克希尔这样的公司投资商业地产不合适。无论商业地产如何，伯克希尔应该都不会做这方面的投资。我主要是担忧，在美国，在世界很多其它国家，老城区出现“空心化”的现象，可能造成很严重的后果。

这不是什么大问题，我们能迈过这道坎，只是不少房产要易主。

巴菲特：地产本身不会消失。

芒格：只是东家换了人做。

巴菲特：很多人投资地产，他们专门通过“无追索权贷款”(non-recourse loan) 融资。有一次，我和查理与一个搞房地产的人谈生意。我问查理：“这样一栋大楼，他们搞房地产的，怎么确定这栋楼值多少钱？”查理告诉我：“这就看他们能从银行借到多少钱，不还也没事儿。”

总的来说，在房地产行业，大多数搞房地产发家的，用的都是这个套路。最后实在不行了，大不了把房地产甩给银行。

银行本身不愿接盘。开发商还不上钱，找银行谈，银行没办法，只好睁一只眼闭一只眼，能缓就缓。在商业地产领域，这种现象不是个例，而是普遍存在。

最后，一定要有人买单的。前几年，有些开发商以 2.5% 的低利率融资，现在利率上升了，他们吃不消了，直接把项目甩给银行了。查理更有发言权，他是搞房地产发家的。

芒格：房地产生意难做，还是我们的生意更好做。

巴菲特：几个月前，我去查理家看他，我们聊了两个多小时。查理和他的一个女儿在家。走的时候，我对他说：“查理，我还是继续做咱们一直做的事。”查理头也没抬，回了我一句：“沃伦，别的咱们也不会啊。”（笑声）他说的很对。

巴菲特：该第 3 区了吧？

股东：大家好。我叫 Zolla Ji，来自加州圣克拉拉。我有一个问题，想请教查理和沃伦。如今，AI 等新兴科技的发展一日千里，不断带来颠覆性的变革。在新的时代背景下，价值投资将何去何从？我们投资者该如何改变？是否要遵守一些新的原则？在变化如此迅速的大环境中，如何才能继续成功地实践价值投资？谢谢。

芒格：我来回答。现在，价值投资者越来越多，他们之间的竞争越来越激烈，好机会越来越少。价值投资者将来的日子不可能像过去那么好过了。我的建议很简单，价值投资者要做好心理准备，接受钱不好赚了这个现实。

巴菲特：从我认识查理那天起，他一直这么说。在很多问题上，我们持有不同观点，但我们的关系一直很融洽。

芒格：我们赚的钱确实少了啊。

巴菲特：主要是因为我们的规模大了。

芒格：嗯，我们年轻时赚的比较多。

巴菲特：年轻时，我们哪能想得到，有一天，我们管理的资产高达 5000 多亿美元。

芒格：确实。

巴菲特：我的观点是，投资者将来仍然能找到很多机会。为什么呢？能否找到投资机会，与科技的发展毫无关系。我从 1942 年开始做投资，一直做到今天。就拿我来说，我年轻的时候，对飞机、对发动机、对汽车，对电力，我一窍不通啊，影响我做投资了吗？没有啊。谁说新科技出现，市场中的机会就会消失？

投资中的机会是猪对手给的。（笑声）（掌声）我们管理伯克希尔 58 年了。在这 58 年里，傻子没有变少，而是越来越多了。现在的傻子比以前更傻，主要是现在的傻子比以前更容易融资，更容易得到大笔资金。

大家看到了，在过去 10 年，有十几家新上市的保险公司，无一例外都是亏损的。把公司搞上市了，圈到钱了，目的就实现了。承销商赚了、律师事务所也赚了。公司赚不赚钱，没人管。圈了多少钱啊！58 年前，圈钱哪有这么容易？

我们年轻时，也有做傻事的时候，幸好我们那时候融资不像现在这么容易。资本市场变的如此之大，谁都想进来分一杯羹，真正的投资者寥寥无几。都奔着圈钱去的，没几个有真本事的。我们规模太大了，你要是规模小的话，管理小资金，你会找到很多机会的。在这个问题上，查理和我各持己见。他总是用悲观的眼光看待未来，我总是说，“机会一定有”。我们各有各的道理。查理，我说服你了吗？没有吧？（笑声）

芒格：现在，很多聪明人管理大量资金。他们之间互相竞争，你比我精，我比你更精，你会宣传，我比你更会宣传，你会销售，我比你更会销售。现在的环境，和我们那时候，真不一样了。现在做投资，机会是有，但不可能像我们那时候那么容易。

巴菲特：那些基金经理，他们之间互掐是他们的事儿。他们玩他们的，我们玩我们的。刚才我提到了，前天，在国债市场，出现了一个机会，有一个品种的收益率高于其它品种，我们直接买了 30 亿美元。

人们的目光如此短浅，只盯着眼前短期的那点东西。在上市公司的投资者会议上，分析师总是追问短期业绩，这样他们才能在研报中给出今年的利润预测。上市公司的管理层也很配合，向分析师提供利润指引，描绘出一幅业绩逐年上升的增长曲线。

在如此短视的世界中，那些目光长远，着眼于 5 年、10 年、20 年的投资者，他们拥有巨大的优势。让我出生在今时今日的世界，只给我一小笔钱，我会非常乐意，我会把这一小笔钱变成一大笔钱。查理也一样。

让他出生在今天的世界，他也一定能找到投资机会。在今天的世界中，他找到的机会与过去的机会不一样，但是他一定能把小资金做成大资金。

芒格：我现在有这么多钱，挺好的，我不想把大钱变成小钱，从头再来。

现在就挺好。（笑声）

巴菲特：这话我同意。

芒格：那是，还有谁比你更爱大钱？（笑声）

（略）

巴菲特：请第 4 区提问。

股东：大家好。我叫 Marvin Blum，来自德州沃斯堡。我是一名律师，主要从事遗产规划工作。伯克希尔旗下的很多公司来自德州沃斯堡，包括 TTI 公司。沃伦，我还见过您呢，是在 TTI 公司创始人保罗·安德鲁斯 (Paul Andrews) 的追悼会上。很多人面临遗产规划问题。我想请教一下，您在这方面是怎么想的。

大多数父母没有做好遗产规划，下一代往往无法顺利接班。特别是家族企业，大多数创始人没有安排好接班，等他们去世的时候，家族企业传不下去。

第二代没有准备好……我有这么一个比喻。试想，在一场橄榄球比赛中，……（译注：提问者又接着说了 10 句话，讲他的比喻。）

巴菲特：（译注：巴菲特打断了仍在滔滔不绝的提问者。）你的比喻，我懂了。（笑声）（掌声）我年纪这么大了，对遗产继承问题经过了深思熟虑，而且我也加入了“捐赠誓言”(The Giving Pledge)。我观察到了很多富裕家庭，看到了它们各自存在的问题。

就我家而言，在我签署遗嘱之前，我把三个子女叫到身边，我把遗嘱给他们看，让他们充分理解，听取他们的建议。我的子女都已经 60 多岁了，他们不是 20 多岁的年轻人了。因为我的子女岁数也很大了，我可以和他们讨论遗嘱，他们也能给我反馈。具体还是要看各个家庭自己的情况，还要考虑到孩子们之间的关系。

有很多因素要考虑，包括家族企业做的是什么样的生意。在我看来，如果子女已经是成年人了，父母不应该对遗嘱一字不提，非要等到自己离世了，才让孩子知晓遗嘱中的内容。父母这么做，非常不妥。

在遗产继承方面，我观察到很多现象。有的父母，对自己的遗嘱守口如瓶，完全不告诉子女。有的父母用遗嘱左右子女。在遗嘱方面，很多人犯了很多错。身后事交代不清楚，人都没了，惹出的乱子，怎么收拾？在这方面，查理也非常有发言权。

芒格：伯克希尔的股东，解决这个问题很容易。就让子女把股票拿住就完了。（笑声）

巴菲特：查理，你说的不适用于所有人。

芒格：嗯，只适用于 95% 的人。（笑声）

巴菲特：一个人，有几十亿美元，把这么多钱全部留给孩子，好吗？

芒格：你说的是另一个问题。我的意思是说，单纯从资产增值保值的角度来说，我就把钱放在伯克希尔。

巴菲特：你给的建议，解决了投资方面的问题。我们还要考虑到子女之间的关系。子女还是小孩子的时候，我们看到，他们之间就经常打起来，虽然只是为了鸡毛蒜皮的小事。在处理遗产继承问题时，我们还要考虑到如何维护好子女之间的关系。

谁不希望自己的子女之间关系融洽？无论是活着的时候，还是已经去世了，父母都希望自己的子女始终友好相处。遗产继承处理不好，子女之间可能起争执。很多有钱人家，留下了巨额财富。子女事先不知道遗嘱中怎么写的。

等到他们知道了遗嘱中的财产分配安排，他们马上各自找律师，对簿公堂，从此反目成仇。遗产问题，一定要谨慎地处理好。作为父母，想要让孩子具备某些品质，你要把道理讲给孩子听，也要率先垂范、以身作则。

有样学样，孩子从出生的第一天起，就开始向父母学习。你希望子女具备什么样的品质，主要靠一辈子的言传身教。简简单单一张遗嘱，改变不了什么。在遗嘱中，父母改变不了子女已经形成的价值观，只能最后再叮嘱子女几句。

你的子女再把家风家教传给他们自己的子女，把他们的价值观、他们的家产传下去，无论家产是什么，是农场，还是股票。

我知道有这么个富豪，每年，他把自己的子女召集到一起，让他们在空白的所得税申报表上签字，因为他想瞒着子女，不让子女知道他们自己有多少钱。

这个富豪的做法不可取，像他这么做，很难把自己的财富继承安排好。查理和我说过，反着来倒推，想想自己死的时候要得到怎样的结果，按着那样的结果去生活。TTI 公司的创始人保罗·安德鲁斯，他这个人，活的很明白。

当年，保罗也面临如何安排遗产的难题，后来，他找到了我。那时候，他 61 岁，钱多的花不完。他热心慈善，做了很多好事。保罗说：“我用了一年的时间，考虑如何安排我的公司 TTI。

我不缺钱，我的家人也不缺钱。唯一让我放心不下的，是我的公司。特别是那些员工，他们帮我打下了江山。我不能把公司卖给竞争对手。一旦竞争对手入主，他们必然把我们的人辞退，换成他们自己的人。

我不能把公司卖给私募股权基金。一旦公司落到私募股权的手里，就难逃被变卖的命运。”保罗接着说：“不是你们伯克希尔多优秀，实在是除了你们，没别的可选。”（笑声）

伯克希尔收购了 TTI。从那以后，我们一直过着幸福的生活。保罗·安德鲁斯，他活的很明白，知道自己想要的是什么。

巴菲特：下一个问题，贝琪。（掌声）

贝琪：来自西雅图的 Don Glickstein 问道：“最近，在接受采访时，沃伦批评诺福克南方铁路公司 (Norfolk Southern) 处理脱轨事件不力，但完全没有提及 BNSF 铁路的行为。三月份，法院判决，在华盛顿州，BNSF 铁路违反与土著部落签署的“地役权协议”(easement agreement)，违规超额运输原油。

BNSF 铁路的一列火车脱轨，在环境保护区造成了原油泄露污染。沃伦如何确保 BNSF 铁路等伯克希尔子公司遵纪守法地经营？”提问者表示，他是一位二十多年的老股东。他说，他担心伯克希尔没有一套监控制度，无法发现并制止子公司的违规行为。

巴菲特：格雷格，你来回答吧。

格雷格：好。我们确实做错了，BNSF 铁路正在解决这个问题。我们的货车一直经过这片部落土地，运送原油。我们与土著部落签署过协议，规定了每天可以经过的车厢数量。我们的货车牵引车厢数量，超过了协议数量，我们违反了协议。我们的团队没有遵守协议规定，货车车厢数量超出了限制。

我们与土著部落进行了深入讨论，我们承认了我们通过增加货车长度，获得了更多利润。我们仍将与土著部落继续商讨。从这件事中，我们吸取了教训。签署了合约，我们必须严格遵守。

我们不能自己随意加车厢、加货物。我们必须遵守协议。我们吸取了教训。我们非常重视此次事故，并且正在尽力解决。我们希望能与土著部落达成一个双方都觉得公平合理的解决方案。

此次脱轨事件，我们正在进行善后工作。我们与土著部落密切沟通，尽可能在最短时间内将危害降到最低。我们双方都在朝着这个目标努力。此次原油泄露不会造成长期的环境污染。

正如我们在公告中所说，脱轨是铁路行业中的一部分。我们非常重视避免脱轨和减少脱轨造成的危害。不是所有的火车脱轨，都会造成严重后果。但是，我们始终努力避免脱轨事件。我们强调事先检测，防止脱轨事件发生。万一脱轨事件发生，我们强调要第一时间响应。我们的团队总能迅速响应，力争把对当地社区的影响降到最低。

巴菲特：火车脱轨，一年会发生多少次来着？

格雷格：铁路行业，一年有 1000 多次。

巴菲特：嗯。我们是一家铁路货运公司，是一家公用事业公司。我们大批量运输重型货物。天气有严寒酷暑，线路有弧度，有坡度。哪怕只有 1% 的坡度，重载列车下坡行驶，也非常难以控制。铁路生意不是那么好做的。

更何况，美国的铁路系统基本是 19 世纪晚期设计的，不算支线，总长度大约 35,000 公里。铁路生意很不好做，做这个生意，我们一定会犯错。

很多时候，发生脱轨，不是我们自己的错。今后 10 年、20 年、30 年，我们还会有脱轨事件。有些货物，我们并不想承运。但我们是公用承运商，我们别无选择。我们愿意运输氯气、氨气等危险品吗？我们不愿意。

社会需要运输危险品。作为一家公用承运商，客户选择我们，我们就得运输。

在安全方面，与过去相比，我们已经取得了长足进步。格雷格，我说的有什么需要补充的吗？

格雷格：没有。

（略）

巴菲特：贝琪？

贝琪：这个问题是费城的 Chris Freed 问的。他说：“我们已经知道了，格雷格·阿贝尔和阿吉特·贾因是伯克希尔的下一代领导者。格雷格和阿吉特之后呢？谁来继续领导伯克希尔？”

巴菲特：一切正常的话，格雷格将接替我的工作。我选了格雷格接班，格雷格在很多方面比我强。格雷格继任之后，他也需要找到一个与他才能相当的接班人。

选择接班人，是他的工作中的一部分。到时候，阿吉特也会给他一些建议。选择接班人，是格雷格自己的工作，最后，应该他自己拍板。阿吉特会给一些建议。我相信，格雷格和阿吉特很可能会想到一块去。

选择接班人没那么容易。篮球比赛中经常讲“板凳深度”，换到公司管理层上，根本没有“板凳深度”这回事。伯克希尔的净资产规模全球第一，旗下的生意多种多样，能领导伯克希尔的经理人寥若星辰。

其实也不用多，找到一个就够了。最顶层的领导者，有两方面的工作：做好资本配置，选好各家子公司的经理人。按照我们的安排，我们把保险业务和其它业务分开。

我们认为，这么安排很合理。事情是不断变化的。现在让我们说，谁来接任格雷格和阿吉特，为时过早。查理，你说呢？

芒格：我没什么补充的。我们很多高管是从伯克希尔子公司内部提拔的。同样是综合企业，为什么伯克希尔做得比较好？其中很重要的一个原因在于，我们很少更换经理人。

巴菲特：保罗·安德鲁斯去世之后，我们明确知道，他选的接班人是谁。我们没必要提前宣布，我们希望我们的经理人长命百岁。前不久，我们的一位经理人去世了，加兰童装 (Garan) 的创始人，他岁数多大来着？

格雷格：西摩，90 多岁。

巴菲特：嗯，西摩·利希滕斯坦 (Seymour Lichtenstein)。西摩 80 岁的时候，我给他写了封信祝寿，我说：“祝贺你 80 寿辰，等你 90 寿辰，再为你祝寿。”西摩 90 岁的时候，我又给他写了封信祝寿。可惜，他没活到 100 岁。

西摩一直在培养一位优秀的接班人。他的接班人跟着他学了很久。随着西摩年纪增加，他的接班人承担的责任越来越多。各个公司的情况不一样。找到合适的经理人管理公司，非常重要。

巴菲特：下一个问题，请第 6 区提问。

股东：我叫 Hatch Okamamti，来自日本宫崎。巴菲特先生，您救了所罗门兄弟公司 (Salomon Brothers)，救了所罗门兄弟公司的 8,000 多名员工。我正是其中的一名员工。那时候，我还年轻，我在世贸中心上班。我一直想当面向您道谢，感谢您救了所罗门公司，救了它的员工，包括我和我的家庭。谢谢您，巴菲特先生。（掌声）

巴菲特：过奖了。其实，真要感谢德里克•莫恩 (Deryck Maughan)。德里克负责所罗门在日本的业务。头一天，我刚和他见面，第二天，就安排他掌管所罗门公司。没有他挺身而出，所罗门不可能得救。我倒要谢谢你们呢。德里克能在所罗门的危急关头大展身手，是因为他在日本学到了很多。

股东：谢谢！我想向您请教的问题是：您多次表示，美国一定行。请问美国主要靠什么保持强大？如果美国走向衰落，原因可能是什么？（掌声）

巴菲特：美国经历了很多考验。我们是一个非常年轻的国家。日本的历史很长，美国的历史很短。从 1789 年算起，美国的历史只有

短短 234 年。把查理和我的年龄加起来，就相当于美国历史的三分之二了。我们一共选出了 46 位总统，有的总统很不称职。我们还打过一场内战。美国一定有自己独特的优势。

1790 年，美国的人口只占全世界的 0.5%。如今，美国的人均国内生产总值大约为全世界的 25%。美国处于两大洋之间，海洋为美国提供了天然屏障。我们与邻国加拿大、墨西哥的关系很融洽。

美国有一定的地理位置优势，但美国能发展到今天，不是因为我们的土地比别的国家更富饶。美国的发展是一个奇迹。美国有很多缺点和不足，我们一路跌跌撞撞走到今天。总的来说，与我出生之时相比，今天的美国，生活水平有了极大的提高。

一个星期之前，我去看牙医，做了根管治疗。治牙的时候，我就想，幸亏麻药奴佛卡因 (Novocain) 已经发明出来了，要不可遭罪了。这只是一个例子，还有很多很多方面。过去的日子哪有想象的那么美好，可苦了。我们还发明了原子弹。如果现在世上没有原子弹，那该多好。

可惜，原子弹已经发明出来了。把魔鬼从瓶子里放出来，就塞不回去了。这是人类面临的巨大难题。1940 年代，我父亲是一名国会议员。那时候，因为二战，两党短暂团结，但党争仍然很厉害。现在的党争更严重，已经呈现出部落主义的倾向。部落主义有害。像部落一样对立，双方甚至根本不听对方在说什么。再往下发展，很可能涌现民众暴乱。

部落主义有溢出效应。我们看到过别的国家的动荡，也看到了美国受到的冲击。我们的民主制度存在一些问题，需要我们去解决。尽管如此，让我重新出生一次，我仍然会选择出生在美国，我愿意选择出生在今天的世界。现在的美国比过去好很多。只是现在的通讯非常发达，我们接触的负面信息也比以前多了很多。人类确实面临很多难题。1930 年，我出生的时候，全世界有 20 亿人。

现在，全世界有 77 亿人，而且还在增长。近代之前，人口增速缓慢。直到近代，才出现了人口的迅速增加。人类生产能源的能力有了巨大的飞跃。与全球只有 20 亿人时相比，现在我们生产的能源可供全球 77 亿人使用。

我们的世界充满希望，我们的世界也面临挑战。我不知道如何解决人类面临的种种难题。我只知道，人类面对的重大问题，我们必须着手解决，不能一味地逃避，不能幻想着到了 2050 年，全世界歌舞升平，所有的问题会自动消失。

未来如何发展，我们拭目以待。到目前为止，我感到比较忧虑。话说回来，美国内战时期，林肯不忧虑吗？历史上，美国有能力创造奇迹，它已经证明了自己。美国值得相信，它将来仍然会成功。查理，你怎么看？

芒格：我不像沃伦那么乐观。我始终认为，幸福源于降低预期。将来的世界未必比现在更好。我们是怎么解决我们现在面临的难题的？最优秀的青年人，一窝蜂地涌入财富管理行业，怎么可能有利于文明的发展？我们不需要这么多基金经理。

巴菲特：查理，你是 1924 年 1 月 1 日出生的。你可不想回到那个时代吧？

芒格：不想。现在基金经理多了，说明社会财富多了，这是好的一面。我只是不愿看到，那么多有才能的年轻人，纷纷去做基金经理。这不太正常。

巴菲特：是像我一样，比较乐观，还是像查理一样，不那么乐观，各位自己选吧。（笑声）

巴菲特：请贝琪提问。

贝琪：这个问题来自 Dennis DeJaniero。在 2022 年年报中，沃伦说了，伯克希尔将始终持有大量现金。伯克希尔将始终做好准备，持有大量现金，无论是发生金融危机，还是出现巨额保险损失，伯克希尔都能从容应对。

沃伦去世后，他持有的 A 类股将转换为 B 类股，并捐赠给多个基金会。这些基金会随后将出售股份，并将所得资金用于慈善事业。沃伦估计，将他的全部股份出售完毕，大概需要 12 年到 15 年的时间。

我担心，卡尔·伊坎 (Carl Icahn) 等野蛮人可能抢夺伯克希尔的控股权，瓜分伯克希尔的现金并出售伯克希尔的子公司。请问沃伦和查理有这个担心吗？

巴菲特：可以说，伯克希尔将来可能遇到的各种问题，我们考虑了很多。我不是特别担心。在我的大部分股票出售完之前，投票权仍然在基金会手里，董事会不会向格雷格发难。等到我的股票卖完了，投票权归属市场，到时候，伯克希尔就必须靠业绩说话了。

如果我们将来 12 年到 15 年，继续不派息，我们的规模将增长到 1 万 5000 亿美元。这么大的规模，会让恶意收购者望而却步。野蛮人得掂量掂量，他们能不能借到足够的资金。伯克希尔太大，没人能收购伯克希尔。关键在于，我们伯克希尔不能成为国家的累赘，而要成为国家的中流砥柱。我们必须通过自己的经营，为国家创造价值。12 年、15 年之后，伯克希尔将拥有更多资金、更多子公司。

凭借我们雄厚的资金实力，我们将为社会创造更多就业岗位、生产更多产品，成为公司中的楷模。如果伯克希尔将来继续成功的话，那是因为我们自己配得上成功。伯克希尔能行，我相信伯克希尔。查理，你说呢？

芒格：50 多年以后，我早死了，我可不操心那时候的事儿。把自己每天分内的事做好，把自己能想到的，都想到，能做到的，都做到。至于结果，顺其自然。我很想得开。提问的这个人，我觉得他有点杞人忧天了。

巴菲特：好的。我们俩都不担心。我们从来没有停止谋划伯克希尔的未来，我们一直在谋划。伯克希尔一路是怎么走过来的，我心里非常清楚。在过去 58 年里，我们多次修正了伯克希尔的发展路线。我们做出的第一个重要判断就是，不能再搞纺织业了。

这是伯克希尔发展史上的关键一步。我们也是走一步、看一步，见招拆招、见步行步。关键的几步，我们走得很漂亮。我们绝对不会自己葬送伯克希尔。至于可能导致地球毁灭的灾难，那我们真没办法。

我们相信，我们建立起来的伯克希尔，不比任何一家公司差。我们不会让伯克希尔债台高筑，眼看着巨额债务到期，却无力偿还。我们不会随意承接大量保险，等到众多保单同时到期，才后悔莫及。伯克希尔将始终持有大量现金。

伯克希尔拥有大量现金，也拥有强大的盈利能力，拥有分散在各行各业的众多投资。将来，别人会拿伯克希尔与其它公司进行比较，我们不怕比。我们留下的伯克希尔是一家安全稳健的公司。

伯克希尔拥有独一无二的股东群体。有的公司，上市之前，员工持有股票，员工也是股东，它们的股东基础很稳固。在上市公司之中，没有一家，有伯克希尔这么稳固的股东群体。我们的股东群体是经过 58 年积聚起来的。58 年来，我们始终把股东视为公司的所有者。（掌声）

将来，伯克希尔该怎么做？我们要继续让顾客满意。我们要继续造福所在的社区，让人们欢迎我们，而不是讨厌我们。当发生金融危机时，有伯克希尔，政府感到放心。因为我们能挺身而出，做一些政府做不到的事。在金融危机之中出手，我们能稳定社会，也能获得经济利益。将来，我们一定还会经历种种危机。只要地球不毁灭，伯克希尔将继续为美国创造价值。只要伯克希尔能为美国创造价值，伯克希尔就能一直生存下去。（掌声）

巴菲特：请第 7 区提问。

股东：巴菲特先生、芒格先生，谢谢你们举办此次盛会。我叫 Beau Clayton，来自北卡罗来纳州达勒姆 (Durham, North Carolina)。

我们期盼参加伯克希尔股东会，因为你们经常讲一些意味深长的小故事。听了这些小故事，我们收获良多、久久难忘。

再给我们讲几个你们没讲过的小故事吧。请您讲几个关于格雷格和阿吉特的小故事，最好是能反映出他们的性格以及他们的领导能力的。（掌声）

巴菲特：我先从阿吉特开始。阿吉特是 1986 年加入伯克希尔的。1969 年，我们开始做再保险生意。我摸索了 17 年。阿吉特来之前，负责保险业务的是另外一个人。

他人品、能力都没问题，只是他也像其他人一样经营保险公司，没有跳出保险公司旧有的藩篱。我们做了 17 年，还是没摸到门径。

我觉得，该变一变了。那是一个星期六，阿吉特来到了我面前，是我们原来负责保险业务的迈克·戈德堡 (Mike Goldberg) 找到他的。迈克为伯克希尔找到了阿吉特，迈克居功至伟。我和阿吉特聊了几句。我记得，我好像一边查邮件，一边和阿吉特聊。

那时，阿吉特还没接触过保险行业。之前，他是做管理咨询的，对美国公司的运作非常了解。和他聊了几句之后，我知道，我遇到千里马了。我立即请阿吉特管理我们的保险业务。

阿吉特上任没多久，恰好碰上保险市场的景气周期。阿吉特的才能有多大？保险行业，全世界前十位经理人加到一起，也抵不上一个阿吉特。以前，我和阿吉特每天都交流。

现在，我们也交流，但不像过去那么多了。阿吉特是独一无二的。像阿吉特这样独一无二的人，只要愿意一直工作下去，一个足够了。

保罗·安德鲁斯早就财务自由了，他还是留在 TTI 继续工作。

每年，我和他谈加薪，他总是告诉我：“明年再说。”像保罗这样优秀的领导者，你从商学院的优秀毕业生里招聘，根本找不到。我招人的时候，从来不看这个人的毕业院校。

我看简历，不在乎这个人读过什么学校。阿吉特是名校毕业的。阿吉特之所以是阿吉特，并不是因为他读了名校。查理，你也讲两个。你是怎么找到路易斯·韦森特的？

芒格：收购西科的时候，他就在那儿了。

巴菲特：是在那儿了，但也得有你慧眼识珠啊。

芒格：有一次，我问他，“你上大学时体重才 150 斤，怎么还能成为橄榄球校队首发？”路易斯说：“我速度快。”他速度快，呵呵。伯克希尔有很多人才以速度见长。

巴菲特：我们有一位经理人，文化程度只有小学四年级。本·罗斯纳 (Ben Rosner)。你还记得吗？

芒格：记得。他完全自学成才。本·罗斯纳做零售生意，在他那一片儿，没人比他更精。他的眼光像鹰一样敏锐，他是一位商业奇才。本·罗斯纳是很好的例子。他去世之后，我们找不到像他能力那么强的接班人。他的去世，是伯克希尔的损失。

巴菲特：我想起了一个好笑的小故事。本·罗斯纳有个生意伙伴，叫利奥·西蒙 (Leo Simon)。利奥·西蒙娶了报业大亨摩西·安纳伯格 (Moses Annenberg) 的女儿。虽然利奥非常有钱，本·罗斯纳一穷二白，但他们两个人很合得来。

有一次，这还是在他们两人创建联合零售商店 (Associated Retail Stores) 之前，他们想到了一个点子。他们打算收购一个一战后废弃的潜艇，把潜艇拉到 1933 年芝加哥世博会上。他们没花几个钱，就把潜艇买下来了。

他们觉得，把潜艇放到世博会展示，一定有人愿意付费参观。潜艇是在佛罗里达州买的，他们要把潜艇拉到芝加哥。等潜艇进了芝加哥市区，在繁忙的马路上，他们拖着潜艇行驶。

因为潜艇是个庞然大物，他们造成了严重的交通拥堵。一位警察来到了本·罗斯纳面前，他说道：“谁让你们拖着这玩意在路上行驶的？”本·罗斯纳回答道：“你问我们的老大卡彭吧。”（译注：阿尔·卡彭 (Al Capone) 是芝加哥的黑帮老大。）

警察说：“哦，好好好，你们走吧。”（笑声）后来，1967 年，利奥·西蒙去世了。利奥去世之后，本·罗斯纳继续把联合零售商店一半的利润分给利奥的遗孀。摩西·安纳伯格生了 9 个女儿，后来生到第 10 个，才生出来一个男孩。利奥的遗孀是摩西·安纳伯格的大女儿埃丝特·安纳伯格 (Esther Annenberg)，她非常富有，根本不缺钱。埃丝特·安纳伯格不缺钱，罗斯纳照样把利润分她一半。罗斯纳让埃丝特出面在店铺的租赁协议上签字，这样，不至于显得她白拿钱。

埃丝特不需要这笔钱，罗斯纳觉得，这是他应该做的事。没想到，后来，埃丝特对罗斯纳横加指责。罗斯纳忍不下去了，他找到了埃丝特的律师，威尔·萨尔斯坦纳 (Will Salsteiner)。我不知道这中间发生了什么。

律师威尔给我打了电话，表示本·罗斯纳有意把公司出售给我。威尔说，罗斯纳想把公司卖了，甩掉埃丝特。我和查理去了律师威尔的办公室，谈这笔收购。罗斯纳说：“我留下来，干到年底。公司有 200 万美元现金，一两百万的房产，还有一两百万的利润，你给我 600 万美元就行了。”这个价格太低了。罗斯纳宁可自己吃亏，也要顺便让埃丝特吃亏。于是，他找到了我们。查理，你接着讲吧。

芒格：本·罗斯纳说：“听说你是西部拔枪速度最快的。拔枪吧！”（笑声）

巴菲特：当时，我们在纽约的一家律师事务所里，他就这么和我说的。这公司可是他的心头肉啊。他赌气说，最多干到年底。我把查理拉到一边，我说：“他要真是年底就不干了，全世界的心理学理论就都失效了。他不可能抛下这家公司。”

我们收购了联合零售商店。从那以后，我们和本·罗斯纳一直过着幸福的生活。有一次，他带我去看布鲁克林的一处房产。在路上，我说：“本，一开始，我就向你保证过，我不会干预你如何经营公司。”他知道，我马上就要话锋一转，来个“但是”。他直接来了一句：“谢谢你，沃伦。”我到嘴边的话，只好咽回去了。（笑声）

本·罗斯纳的趣事有一箩筐。刚才讲的这个故事，是之前我们没讲过的。

（略）

巴菲特：第 8 区，请提问。

股东：大家好，我是 Adal Flores，16 年的股东，来自墨西哥瓜达拉哈拉 (Guadalajara, Mexico)。

我想向沃伦和查理请教一个问题。在追求短期利润，与建立长期竞争优势之间，公司总是很难取舍。

只有极少数的公司能二者兼得，例如，谷歌。

对于大多数公司而言，在短期利润与长期优势之间，难以选择。亚马逊选择了追求长期优势，它以“飞轮效应”(Amazon flywheel) 著称，早期不求利润，等到形成强大的规模效应，再获取利润。

您讲过很多次，您愿意投资拥有强大护城河的公司。请您给公司的 CEO 提一些建议，该如何在短期利润与长期优势之间取舍？谢谢。

巴菲特：关键是把命运掌控在自己手里。伯克希尔能把命运掌控在自己手里。我们没有来自华尔街的压力。我们不开投资者关系电话会。我们用不着做出业绩承诺。我们可以放开手脚去做，全力寻找最好的机会。

我们很清楚，我们为来到了现场以及没来到现场的股东工作。我们的股东不是短视的群体，我们用不着紧盯着是否实现了季度业绩预期。我们拥有很大的自由。

好生意并不多，我们愿意长期持有好生意。经过长期的投资，我们学到了很多，对生意有了越来越多的了解。查理和我经常讲喜诗糖果的例子。从喜诗糖果中，我们学到了很多。

从本·罗斯纳开在美国东部的女装店，我们学到了很多。1966 年，我们收购了一家百货公司。这家百货公司也给我们上了一课。刚收购到手，我们就后悔了。

我们一直在观察和研究消费者的行为。具体技术方面的东西，我不懂。我要是能懂技术，那当然更好，但懂技术，不是必须的。我们投资了苹果公司。我们对苹果公司的投资，规模已经超过了我们的能源业务。

我们大概只持有苹果公司 6% 左右的股票。我们的持股数量每年都在增加。我完全不懂手机的技术方面。我能理解消费者行为。伯克希尔旗下有很多经销汽车的公司，我非常清楚，顾客购买二手车时的心理和行为。

伯克希尔旗下有很多子公司，我们从中学到了很多。人们愿意买加兰童装 (Garanimals)，换成别的，就不愿意买。喜诗糖果让我们开了窍。后来，我们经历的越多，学到的越多。我们看到了人们的种种行为，看到了有的好生意变成了烂生意，而有的好生意则长期保持竞争优势。

在伯克希尔，我们并没有什么神奇公式。生意值不值得买，我们确实十秒钟就能看出来。我从来不看那些预测利润的幻灯片，那些东西是投行的人收了钱做出来的，毫无意义。

谁能预测未来？我们没那个本事。我们靠的是我们对生意的了解。我们知道，什么价格买合适。我们知道，根据我们对消费者行为的认识，一家公司将来行还是不行。我们过去是这么做投资的，将来还是这么做投资。

做了几十年的投资，我们的智商没有提高，但我们的智慧增加了一些。投资是我们喜欢的工作，只要坐在办公室里，有部电话，就行了。查理，你说呢？

芒格：给大家讲讲伯克希尔对几家日本公司的投资。这笔投资做得很漂亮，值得再讲讲。

巴菲特：很简单。我刚走上投资之路的时候，还是个小伙子，那时候，我的同龄人翻阅《花花公子》(Playboy)，而我翻阅《穆迪手册》(Moody"s)。最近，新出了一个纪录片，《翻开每一页》(Turn Every Page)，莉齐·戈特利布 (Lizzie Gottlieb) 拍的。前几天，我看了第二遍。

我推荐所有人都看一看这个片子。我年轻的时候，也是一个“翻开每一页”的人。我捧着厚厚的《穆迪手册》，翻过一页又一页。我去波士顿的公用事业局查资料，翻过一页又一页。我去保险监管局查资料，翻过一页又一页。年轻时，有一段时间，我不停地读东西，不停地翻页。现在，伯克希尔的规模大了，我们需要更大的投资机会。

在日本做的这笔投资很简单。我喜欢看公司的数字。这五家公司，规模很大，业务能看明白。这五家公司，多多少少，我们都和它们有过业务往来。

离我们会场不远，有一座已经关停了的火电厂，是其中一家公司建设的。这五家公司，按照我们买入的价格计算，每年能实现 14% 的盈利。

它们的派息率还可以，也有回购。它们旗下的生意，我们了解得不是很深入，但整体上能看懂。这几家公司，就在我们眼前，看得见、摸得着，没什么问题。我们可以通过融资消除货币风险。我们的融资成本是 0.5%。一边是 14% 的收益率，一边是 0.5% 的长期融资成本。公司是经营良好、规模庞大的公司，我们直接就买了。

大概在我们开始买入六个月之后，我才告诉格雷格。后来，我们对这五家公司的持股比例全部达到 5%，我们发布了公告，那天恰好是我 90 岁生日。上个月，我们去日本拜访了这五家公司。我们的日本之行很愉快，我们更看好这五家公司了。现在，我们的持股比例上升到了 7.4%。除非征得几家公司的同意，否则我们的持股不会超过 9.9%。上个月，我们又发行了 1640 亿日元（约合 12 亿美元）的债券。

芒格：如果我们伯克希尔的规模只有 50 亿美元，我们这笔投资就放卫星了。就这笔投资，我们已经赚了 100 亿美元了。如果伯克希尔只有 50 亿美元，我们凭这一笔投资就赚到 100 亿美元，那我们该多风光。现在伯克希尔规模这么大，100 亿美元的利润，扔到伯克希尔里面，连个响都听不着。

巴菲特：我乐在其中。

芒格：嗯，你获得了快乐，也赚到了 100 亿美元。

巴菲特：好像刚买这几家公司那年，我就和查理聊这笔投资。查理说，做这样的投资，我有事可做，不至于闲着。查理也看好这笔投资。

芒格：我们想买更多，可惜只能买这么多，只能赚到 100 亿美元。

巴菲特：其实，没 100 亿美元那么多。我们有四五十亿美元的资本利得，还收了股息。主要是我们的融资成本也非常低。这几家公司欢迎我们投资。这几家公司经营得很好，我们只做投资，不插手它们的经营。

我们承诺，持股比例不超过 9.9%。它们信得过我们。之所以去日本，也是为了介绍格雷格和他们认识。在今后 10 年、20 年、30 年、40 年，伯克希尔将与这五家公司长期合作。我们将来可能有一些合作机会，双方都表达了合作意愿。另外，伯克希尔在日本也有子公司，也可以和它们合作。格雷格，你有什么补充吗？

格雷格：我简单说两句。沃伦，如您所说，我们这次去日本，与这五家公司建立了信任关系，期待将来有更多合作机会。从根本上来说，我们做这笔投资，主要是因为这五家公司非常值得投资。

我们与五家公司分别会面。我们了解了它们的历史、文化，他们为自己的公司感到自豪。此次日本之行，我们加深了对它们的了解。两天时间，我们拜访这五家公司，有很多收获。

巴菲特：这次，我们本来只打算发行 560 亿日元的债券，没想到，市场认购热情很高，结果我们发行了 1644 亿日元的债券。一切很顺利。如查理所说，伯克希尔的净资产有 5000 多亿美元，我们在日本的投资并不能对伯克希尔产生特别大的贡献。

主要是这笔投资的融资成本很低，按买入价计算，公司的盈利能力很高，能持续为伯克希尔创造利润，大概每年可以贡献四五亿美元。我们会继续在日本寻找更多投资机会。不知不觉间，伯克希尔竟然成为了

日元债最大的海外发行方之一。我们还没完，只要机会好，我们将继续做下去。伯克希尔在日本有子公司。现在，我们又有了几家优秀的合作伙伴。我们自己什么都不用做，多好啊。

巴菲特：贝琪？

贝琪：这个问题来自 Ellie Amin Tebet。他说，有一次，他收听播客节目《像邓普顿一样投资》(Investing the Templeton Way)。在节目中，达莫达兰教授 (Professor Damodaran) 表示，当投资组合中的一只股票占比过高时，例如，占比达到 25%-35%，他会觉得非常不舒服。现在，苹果股票已经占了伯克希尔投资组合的 35%，这是否已经占比过高，有风险了？他想请沃伦和查理回答这个问题。

巴菲特：我先说两句，再请查理发表观点。

芒格：我看他是脑子让门挤了。

巴菲特：我就知道查理会这么说。（笑声）把苹果理解为占伯克希尔投资组合的 35% 是错的。伯克希尔的投资组合包括铁路、能源、加兰童装、喜诗糖果等很多生意。投资苹果，很大的一个好处是，我们的持股比例可以增加。

苹果一直在回购股票。苹果现在的股份数是 157 亿股，我们持有其中的 5.6%。随着它的股份数减少，我们的持股比例将增加到 6%。BNSF 铁路，我们持有 100%，无法继续增加。

加兰童装、喜诗糖果，我们也持有 100%，无法继续增加。我们多想持有 200% 啊，可是做不到。苹果、BNSF 铁路、加兰童装、喜诗糖果，它们都是一样的，都是好生意。我们投资苹果，与投资伯克希尔的其它生意，在标准上，并没什么不同。要说有什么区别的话，只能说，苹果的生意比伯克希尔的其它生意更好。

我们对苹果公司的投资，规模很大，但没有我们对铁路业务的投资规模大。我们的铁路业务是好生意，但苹果公司的生意更好。我们的铁路生意与苹果公司的生意没法比。苹果在消费者的心中有一席之地。一个消费者，他可以花 1500 美元左右，买一部苹果手机。

也可以花 35,000 美元，购买第二辆车。如果只能二选一，消费者宁愿放弃购买第二辆车，也要买苹果手机。苹果手机是非常了不起的产品。在我们 100% 控股的子公司中，我们没一家公司有这么了不起的产品。

我们很高兴，我们持有苹果公司 5.6% 的股票。我们愿意看到我们的持股比例上升。只要我们的持股比例上升 0.1%，我们占有的利润就会上升 1 亿美元。苹果公司把利润用于回购，从现有股东手中买回股票。我们愿意看到别的股东把股票卖回给苹果公司。

苹果回购股票，它的股票数量减少，在指数中所占权重降低，指数基金必须相应减持。去年，我们的持股比例略有增加。前几年，我从资本利得税的角度考虑，卖了一些苹果的股票，那几笔操作做错了。

查理已经发表过意见了，不能说苹果占伯克希尔投资组合的 35%。伯克希尔的投资组合包括我们所有可用于投资的资金。我们愿意拥有好生意，也需要保持充沛的流动性。我卖出苹果犯了错，今后，还会犯别的很多错。查理，你有什么补充的吗？

芒格：在大学里，教授告诉学生们，投资股票必须高度分散。这是误人子弟。好机会可不是遍地都是，说找就找到了。

我要是只找到三个好机会，我就投资这三个最好的机会。不投资三个最好的，难道投资三个最差的？有的人没判断力，分不清机会的好坏。有的人看到了好机会，但他们把好机会想得太好了。